安信国际：比亚迪电子目标价47.4港元 维持买入评级

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　　比亚迪电子（00285）作为中国消费电子及智能制造领域的龙头代表，重视技术研发创新的历史成果和强大的执行效率使得公司近年业务范围不断外延，不断驱动公司业绩的增长。公司从零部件领域出发，立足于工业制造与材料研究领域的研发，不断拓展产品线至手机组装、玻璃陶瓷盖板、ipad组装、电子雾化器、、通信设备、汽车电子、无人机代工、VR设备、扫地机器人以及口罩机制造与口罩生产，并不断在研电子领域产品线的扩张，成为名副其实的“超级工厂”。

　　2020年中报业绩十分亮眼，口罩带来大量现金流的同时难以遮掩公司核心制造领域取得的成绩，后续随着苹果ipad产品线逐渐上量，以及长期在智能产品制造、汽车电子领域的发展，公司业绩增长有望进入新的台阶。

　　主要内容

　　中报数据大超预期

　　2020年上半年公司录得收入313.9亿元，同比增长34.8%，主要受益于各项业务健康发展、大客户业务份额提升以及新产品线拓展顺利。归母净利润录得24.7亿元，同比大幅增长329.9%，大幅超出不低于280%增长的盈喜预期。

　　收入方面，智能手机行业销量同比下滑，公司零部件收入同比增长6.9%，表现出强大的韧性，组装收入同比下滑16.5%，主要原因在于一季度卫生事件对劳动密集型行业复产复工的负面影响。新型智能产品业务录得收入约36.2亿元，同比增长36.24%，受益于IoT设备、智能家居、游戏硬件、无人机、电子雾化器等产品的需求增加。汽车电子业务受到上半年汽车销量大跌的影响，同比下滑10.7%至6.8亿元。其他业务（主要是口罩）收入录得85.7亿元，受益于口罩市场需求的增加，口罩生产为公司带来一笔可观的短期收益。

　　北美大客户进展情况超预期

　　下半年公司已经开始为北美大客户iPad产品从事代工，根据业绩会交流的信息，公司目前的iPad产能已经超过200万台/月，一方面通过客户供应链认证验证了公司强大的研发实力和产品质量，强化了公司拓展业务产品线的发展逻辑，同时iPad在下半年产线扩张进度超出预期，未来有望供应超过三成比例的iPad，为未来逐渐打入结构件供应做好了准备。短期来看iPad产品线将成为驱动业绩增长的强大动力，长期来看公司有望继续探索打入北美客户更核心领域的产品供应链。

　　组装发展前景广阔，利润率有修复空间

　　上半年受卫生事件对复产复工的影响，尽管二季度组装收入同比恢复，但一季度拖累下整体的组装业务仍然下跌16.5%。公司的手机组装生产线由于上线时间较短，过去的两年利润率一直处于极低的水平。经历了两年的爬坡，随着目前产能利用率的提升和技术管理经验的成熟，公司切入了高端智能手机组装，以及北美客户ipad组装，组装业务毛利率的修复对利润有较大的杠杆效应。此外，公司仍在扩大对客户的代工生产线，组装业务分部未来有望贡献显著利润水平。

　　口罩业务下半年仍然可期

　　上半年公司口罩业务的销售大约在80亿水平，而根据公司7月披露的提高与母公司关联交易限额的公告，关联交易的额度约220亿元，我们相信下半年随着公司N95/KN95出货比例的提升，以及海外卫生事件的持续，口罩需求仍将保持旺盛，下半年口罩行情依旧持续。后续经营展望未来两年随着北美大客户订单放量，公司业绩有望迎来飞速发展。

　　除了北美客户以外，公司在电子雾化器、无人机代工的发展逐渐成熟，在智能产品领域有巨大的发展潜力。汽车电子在今年因为受到卫生事件的影响汽车整体销量不景气，对公司汽车电子收入带来不利影响，但是在研发与客户扩展方面公司仍在积极探索除母公司以外的其他国内、日本和美国客户的合作，市场空间广阔。

　　上调目标价至47.4港元，维持“买入”评级

　　核心业务层面公司在北美大客户进展超预期，组装代工业务的增长态势后续将继续维持，公司在新型业务产品线的扩张进展持续，此外由于卫生事件在海外的发展态势未见缓和，口罩对公司业绩贡献的生命周期将得以延长。我们按照口罩以外经营业务2021年预期净利润给予20倍市盈率的估值，给予公司47.4港元的每股目标价，对应2020/2021年的预测PE分别为15.4倍和20.0倍，相较于最近收市价有44.3%的预期涨幅，维持“买入”评级。

　　风险提示：市场需求波动；竞争压力增大影响利润；口罩业务波动风险等。

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李双双